ریسک و پاداش بورس تهران / بررسی کارنامه 20 صنعت بورسی در 4 سال گذشته

غافل از اینکه هر بازدهی با ریسک خاصی همراه است. برخی از صنایع ذاتا ریسک‌پذیرند، گرچه ممکن است بازدهی بالایی داشته باشند اما ریسک بالا، نکته‌ای است که مختص سرمایه‌گذاران خاص و ریسک‌پذیر است. در چهار سال گذشته شاهد اتفاقات بسیار زیادی بوده‌ایم؛ حضور دو رئیس‌جمهور، اعمال تحریم‌ها و رفع بعضی از آنها، اجرای دو مرحله از طرح هدفمندی یارانه‌ها، سریال مذاکرات هسته‌ای، رشد حدودا سه برابری قیمت دلار و ارز و سپس تثبیت دلار در یک سال گذشته، رشد تورمی کالاها و سپس توقف آن، اعمال محدودیت‌هایی برای صادرات و واردات، افزایش نرخ در صنایع مختلف، وضع قوانین مختلف برای صنایع، عرضه اولیه‌های جدید و… هر کدام از اتفاقات فوق می‌تواند شوک‌های مثبت و منفی بزرگی را به یک صنعت و سهم‌های مختلف آن گروه وارد کند. در این تحلیل خواهیم دید کدام صنایع در برابر این تلاطم کم‌نوسان‌تر از بقیه صنایع بوده‌اند. بنابراین هدف این تحلیل نگاهی به ریسک و بازده بلندمدت صنایع است.

• در این تحلیل 19 صنعت بورسی به همراه شاخص کل مورد بررسی قرار گرفته است.

• در محاسبه عملکرد صنایع از شاخص آنها استفاده شده است، تحلیل دیگر می‌توانست استفاده از ارزش بازار صنایع باشد، با توجه به اینکه در این 51 ماه عرضه اولیه‌های بسیار زیادی داشته‌ایم ارزش بازار صنایع نمی‌تواند داده‌های قابل اتکایی به تحلیلگر دهد. بنابراین در نهایت شاخص صنایع انتخاب شده است.

• برای محاسبه ریسک از بازده ماهانه بازه زمانی فروردین 89 تا خرداد 93 استفاده شده است (به عبارتی 51 داده ماهانه برای هر صنعت)، همین امر موجب می‌شود که ریسک محاسبه‌شده از دقت بیشتری برخوردار باشد.

در مباحث مالی و حسابداری، بازدهی نسبت پول به دست آمده در سرمایه‌گذاری به مقدار سرمایه اولیه است. مقدار پول به دست آمده ممکن است مربوط به بهره، سود یا درآمد خالص باشد. به عنوان مثال اگر در طرحی 200 ریال سرمایه‌گذاری شود و در پایان ماه 300 ریال بازگشت پول و 100 ریال هم سود ایجاد شود، در واقع سرمایه نسبت به روز اول دو برابر شده یا به عبارتی بازدهی 100 درصدی ایجاد شده است.

• با توجه به اینکه سود تقسیمی در دل شاخص قرار دارد، لذا نیازی به محاسبه دوباره سود تقسیمی نیست. همان‌گونه که ملاحظه می‌کنید (در جدول شماره 1) بیشترین بازدهی را صنایع نفت (پالایشگاه)، محصولات شیمیایی، قند و گروه رایانه داشته‌اند، از طرفی مسکن و بیمه نیز کمترین بازدهی را در چهار سال و سه ماه گذشته به سهامداران خود داده‌اند. گروه پالایشگاه بعد از عرضه‌های اولیه رشد بسیار خوبی داشته است، ماهیت این صنعت پر از ابهام بود و رشد ارز مرجع از محدوده 1000 تا 2500 تومان نیز به عنوان محرک این صنعت توانست ماه‌ها این گروه را لیدر بازار کند. برای سال 93 و سال‌های بعد انتظار نیست این گروه همان بازدهی گذشته را داشته باشد، اما انتظار بازدهی معقول و با‌ثبات از این گروه می‌رود. هرچند بسیاری از ابهام‌های این شرکت‌ها برطرف شده است ولی کماکان مشکلات قیمت‌گذاری مواد به چشم می‌آید.

صنعت پتروشیمی در این 51 ماه، بازدهی بسیار یکنواختی داشته و همیشه حاشیه سود بسیار بالاتری نسبت به سایر صنایع مختلف داشته است. این صنعت در زمان تحریم نیز با توجه به مشکلات عدیده‌ای که داشته است در نهایت توانست بازدهی بسیار بالایی را ثبت کند. هرچند نمی‌توان انکار کرد افزایش قیمت دلار نیز بی‌تاثیر نبوده است. گروه پتروشیمی همیشه در مجامع سود بالایی را تقسیم می‌کند و طرح توسعه‌های متعدد نیز از ویژگی دیگر این صنعت است. با توجه به ماهیت این صنعت و رفع موانع صادراتی می‌توان چشم‌انداز بازدهی سال‌های بعد را نیز مثبت دانست هرچند اتفاقات نرخ خوراک و سوخت و کاهش قیمت‌های جهانی محصولات در این صنعت به عنوان یک تهدید به حساب می‌آید.

گروه قند نیز در سال 1390 بازدهی خارق‌العاده‌ای داشته است و بعد از آن شاهد رشد P/E شرکت‌های این گروه بوده‌ایم، اکنون نیز شاهد اصلاح P/E در این گروه هستیم. چشم‌انداز سود‌آوری این صنعت از نظر بنیادی مناسب است ولی به نظر می‌آید اصلاح P/E در این گروه ادامه‌دار باشد. در ادامه خواهیم دید این صنعت علاوه‌بر بازدهی بالا از نوسانات قیمتی بسیار شدیدی نیز برخوردار است.

مقدار به دست آمده از انحراف معیار، بازدهی‌های یک سهم، یک صنعت یا و… ریسک کلی مقدار به دست آمده از انحراف معیار، بازدهی‌های یک سهم،یک صنعت یا … ریسک مربوط به آن دوره خاص گذشته را در اختیار قرار می‌دهد.همان‌گونه که در جدول شماره 2 مشاهده می‌شود شاخص کل صنعت بانک و محصولات شیمیایی بسیار کم‌ریسک است و گروه قند و غذا و خودرو نیز در رده پر‌ریسک‌ترین صنایع بورسی قرار دارند. وقتی تنوع در سهام زیاد می‌شود، بالطبع از ریسک آن نیز کاسته می‌شود. طبیعی است که کم‌ریسک‌ترین شاخص، همان شاخص کل باشد. این تحلیل نشان می‌دهد که شاخص کل در بازه چهارساله به‌طور متوسط ماهی 7/3درصد بازدهی داشته است و در مقابل میزان ریسک نیز 2/6درصد بوده است که طبیعی هم است.

بسیار جالب است که صنعت بانک کشور در برابر این همه تصمیم‌گیری‌های کلان اقتصادی و اتفاقات سیاسی، نوسان بازدهی (ریسک) پایینی داشته است. شاید علت اصلی کم‌ریسک بودن صنعت را بتوان نوسان کم در سود صنعت در سال‌های گذشته دانست. این نوسان کم در سود اعلامی بانک‌ها ناشی از نوع عملیات آنها است، علاوه‌ بر این، بانک‌ها در سال‌های گذشته با رشد سود حاصل از سرمایه‌گذاری‌ها توانسته‌اند کاهش سود حاصل از فعالیت بانکی را جبران کنند.

در سال 93 و سال‌های بعد در صورت آزاد سازی بانک‌ها بعید است شاهد این سطح از ریسک برای این صنعت باشیم. در این شرایط ریسک این صنعت افزایش خواهد یافت. البته این ریسک بیشتر متوجه بانک‌های کوچک خواهد شد. در مقابل انتظار داریم تحت تاثیر بهبود مناسبات سیاسی بین‌المللی، آزاد‌سازی صنعت بانکداری و بهبود رشد اقتصادی کشور بازده این صنعت نیز رشد پیدا کند. بنابراین عجیب نخواهد بود اگر در دو سه سال آتی هم این صنعت یکی از برترین صنایع از دید کم‌ریسک بودن باشد و شاهد رشد بازدهی این صنعت نیز باشیم. همان‌طور که از جدول شماره 2 نیز پیداست صنعت محصولات شیمیایی و پتروشیمی بعد از بانک و شاخص کل در رتبه سوم کم‌ریسک‌ترین صنایع قرار دارد. صنعتی که ماجرای نرخ خوراک کل شرکت‌های این گروه و کل بورس را با تلاطم مواجه ساخته است هنوز هم در رتبه کم‌ریسک‌ترین صنایع قرار دارد. شاید بتوان دلیل این کم‌ریسک بودن را حمایت سهامداران عمده این شرکت‌ها دانست. البته در چند ماه اخیر این حمایت نیز بسیار کمرنگ شده است.

گروه قند و غذا با توجه به کوچک بودن صنعت نوسان قیمتی بسیار زیادی را با خود دارند. گروه خودرو با توجه به واکنشی که به اخبار سیاسی و تحریم‌ها و نوع قیمت‌گذاری محصولات خود دارد نوسان قیمتی شدیدی را به سهامداران خود می‌دهد. در این گروه خبر بسیار جلوتر از تحلیل حرکت می‌کند، همچنین می‌توان گفت در هر سه گروه تحلیل تکنیکال بیشتر از سایر تحلیل‌ها کارآیی دارد.

اگر دو طرح، سهم یا صنعت مختلف داشته باشیم که انحراف معیار و بازدهی‌های جداگانه‌ای داشته باشند، به‌منظور بی‌وزن شدن دومتغیر، بازدهی را بر انحراف معیار تقسیم می‌کنیم یا به عبارتی نسبت بازدهی به ریسک را محاسبه، سپس طرح‌ها را رتبه‌بندی می‌کنیم. البته در برخی از کتب خارجی مالی نسبت ریسک به بازدهی محاسبه می‌شود که در نتیجه تحلیل تفاوتی ایجاد نمی‌شود. طبق نتایج تحقیق در چهار سال گذشته بهترین صنعتی که ریسک کم و بازدهی بالا دارد صنعت پتروشیمی است. جالب است که صنعت پتروشیمی تنها صنعتی است که نسبت بازده به ریسک آن حتی از شاخص کل نیز بالاتر است.

سپس گروه فرآورده‌های نفتی و رایانه نسبت به ریسکی که داشته‌اند بازدهی نسبتا بالایی را نیز نصیب سهامداران خود کرده‌اند.

کمترین نسبت «بازدهی به ریسک » هم متعلق به صنعت کوچک بیمه است. این نشان می‌دهد در این صنعت ریسک به نسبت بالا و بازدهی کمی داریم. گروه مسکن نیز بعد از بیمه در رتبه بعدی قرار دارد. نگاه کلی به نتایج ارائه شده در جداول صفحه 10 نشان می‌دهد که وقتی بازدهی را بر ریسک تقسیم می‌کنیم در بسیاری از صنایع به محدوده تعادلی 4/0 می‌رسیم. در حال حاضر صنعت فلزات، بانک، لاستیک، رایانه، معدن، سیمان، شرکت‌های سرمایه‌گذاری، کاشی سرامیک و… کاملا همگام با هم حرکت می‌کنند. به عبارتی دو معیار ریسک و بازدهی در این صنایع به تعادل رسیده است که این خود حاکی از هوشمندی بورس اوراق بهادار کشورمان است.